东吴证券：Q3整车行业景气度向好 单车利润普遍环比改善

　　东吴证券发布研报称，24Q3整车行业景气度向好，单Q3而言，港股整车标的在港股整体表现较好的情况下仍录得较高超额收益，核心原因为以旧换新政策带来的行业景气度较佳叠加公司自身经营情况均有改善。Q3整车行业零售同比增速为3%(季度初的预期为-2.6%)，核心来自8月下旬起各地方省市以旧换新政策密集推出，对进店成交有较大的促进作用。此外，Q3重卡行业销量不及预期，内需疲软+渠道去库影响下，批发销量同环比-18.2%/-23.0%，出口表现相对平稳且优于内销。

　　东吴证券主要观点如下：

　　整车：Q3行业景气度向好，单车利润普遍环比改善

　　行业整体：1)涨跌幅—年初至今赛力斯/吉利/比亚迪/北汽蓝谷四家整车企业录得正超额涨幅。单Q3而言，港股整车标的在港股整体表现较好的情况下仍录得较高超额收益，核心原因为以旧换新政策带来的行业景气度较佳叠加公司自身经营情况均有改善。

　　2)量—以旧换新政策支持下零售表现好于预期。2024Q3行业整体零售同比增速为3%(季度初的预期为-2.6%)，核心来自8月下旬起各地方省市以旧换新政策密集推出，对进店成交有较大的促进作用。同时出口方面奇瑞/吉利/长城几家车企Q3环增较多，独联体国家Q3出口环增9万辆，贡献行业出口主要增量，部分原因为俄罗斯于10月正式落地报废税增加。部分厂家主动调节库存降低终端压力，行业整体大幅去库，因此Q3的行业高景气并未完全在报表中体现。

　　3)结构—零售/批发渗透率持续向上，其中零售渗透率单季已突破50%。

　　对比：1)ASP：整体而言Q3车企ASP较稳定，折扣变化较少，主要由于车型结构影响(例如L6占比提升/M9占比微降/DM5.0占比提升)等对单季度asp造成影响。此外仍延续23Q4以来出口支撑ASP趋势，长城在Q3出口环增情况下单季度ASP创历史新高，表现较佳。

　　2)毛利率—2024Q3车企毛利率同环比表现无一致性趋势，赛力斯毛利率再次领先行业。毛利率上行主要原因有供应商返利(理想)+销量提升规模效应显著(比亚迪)+产品结构改善(比亚迪；长安)+会计准则变化(长安)；毛利率环比下行的主要原因有会计准则调整(赛力斯)+产品结构调整(长城)+终端清库相应折扣加大(广汽集团)。

　　3)费用率—若剔除会计政策变化影响(长安)，多数车企车企Q3期间费用率环比均下行，积极控费降本，期间费用率环增的仅有比亚迪。此外由于汇率波动影响，Q3出口占比较多的长城/比亚迪等车企均产生较多汇兑浮亏，影响当期利润。

　　4)单车盈利—整体而言单车利润环比增长来自价格竞争趋缓&；公司积极主动控费，在Q3显现出了较为一致的趋势：24Q3车企单车净利环比普遍改善。

　　展望：24Q4景气度在政策持续情况下有望持续向好，价方面受益于规模效应提升/供应链降本影响，单车盈利能力有望企稳向上。

　　零部件：2024Q2板块业绩整体符合预期，板块内部分化已经开启

　　复盘：2024Q3零部件公司业绩整体符合预期。涨跌幅：2024Q3汽零板块整体上涨，经纬恒润/德赛西威/继峰股份等标的涨幅较好。营业收入：配套核心自主/头部新势力车企的零部件公司(特斯拉、华为智选、理想产业链等标的)普遍2024Q3收入兑现较高。盈利能力：下游整车竞争加剧，零部件行业盈利开始出现分化，拥有”好格局+好客户+好管理“的零部件企业在整车供应链降本诉求下的盈利能力兑现度更高，且能更加有效的消化原材料价格、运费等外部因素的影响。

　　展望：东吴证券认为，2024-2025年自主崛起/新能源向上的趋势仍将延续，前两年行业筛选出的零部件赛道龙头标的有望依旧保持强势，继续享受国内电动化/智能化红利，叠加海外市场扩张加速，优质龙头标的将持续成长。

　　重卡：内需下行，出口平稳，Q3业绩普遍承压，龙头表现优于行业

　　复盘：1)销量：Q3行业销量不及预期，内需疲软+渠道去库影响下，批发销量同环比-18.2%/-23.0%，出口表现相对平稳且优于内销，其中俄罗斯出口景气回升，或有增厚出口利润。

　　2)股价：Q3重卡公司超额收益均为负，其中潍柴跌幅最大，年初至今重汽A/H超额收益为正；3)收入/费用/利润：Q3行业收入同环比-18.7%/-20.3%，与销量降幅一致，毛利率平均同环比+0.38/+0.86pct，但净利率同环比下滑，Q3费用同比大幅下降，环比亦有压降，但收入大幅下行导致费用率压力依然较大。

　　4)业绩：板块整体不及预期，重汽A超预期，潍柴符合预期，其余不及预期；5)重汽A：出口向好+降本驱动毛利率大幅提升，且公司控费效果全行业最佳，Q3归母净利润同比+97.9%，盈利超预期兑现；潍柴：KION经营稳健平滑重卡业务周期性，陕重汽销量表现优于行业，收入降幅小于行业，产品结构优化+降本驱动毛利率改善，Q3业绩符合预期。

　　展望：静待内需回暖带来利润弹性。10月PMI指数超预期，且物流指数等高频指标环比转好，往后看，期待宏观政策刺激下货运市场需求回暖；以旧换新政策作用当前尚不明显，10月各地陆续召开政策宣贯会，政策效果或将显现，24Q4重卡内需有望反弹。

　　客车：24Q3行业需求整体承压，龙头业绩表现较优

　　复盘：2024Q3国内外需求环比调整，公交车体现出明显环比提升趋势，但龙头企业宇通由于出口订单质量较好在规模下降的背景下依旧实现业绩的超预期兑现，二三线企业中通出口预期兑现，金龙略低于预期。

　　展望：东吴证券认为，2024年Q4预计国内国外需求有望强势反弹，国内公交车招标在以旧换新政策刺激下有望加速落地，出口及新能源出口红利持续演绎，看好龙头企业把握行业红利稳健兑现销量及业绩

　　投资建议

　　板块景气度：以旧换新政策托底，汽车景气度依有韧性。板块景气度预测：乘用车2024Q4产批零出口分别为795/793/637/151万辆，同比分别+2.3%/+2.7%/+1.6%/+20.5%；Q4新能源车批发/零售/出口分别为385/325/48万辆，同比分别+29.8%/+36.5%/+57.9%。重卡批发/上险/出口2024Q4分别24.5/19.5/6.4万辆，同比增速+19.9%/+38.9%/-2.9%；客车批发/上险/出口分别4.3/3.0/1.1万辆，同比增速+58%/+99%/+23%。

　　2024Q4智能化主线首选小鹏汽车+江淮汽车。整车优选小鹏汽车(09868)/华为系(江淮汽车(600418.SH)+赛力斯(601127.SH)+长安汽车(000625.SH)+北汽蓝谷(600733.SH))。零部件优选域控制器(德赛西威(002920.SZ)+华阳集团(002906.SZ))+线控底盘(伯特利(603596.SH))+特斯拉产业链(新泉股份(603179.SH)+拓普集团(601689.SH))等。

　　2024Q4全球化主线首选宇通客车+福耀玻璃。核心催化剂：季度业绩持续兑现。客车优选宇通客车(600066.SH)。重卡优选中国重汽(000951.SZ,03808)。乘用车优选比亚迪(002594.SZ)+吉利汽车(00175)+长城汽车(601633.SH)+零跑汽车(09863)。零部件优选福耀玻璃(600660.SH)+均胜电子(600699.SH)。

　　风险提示：全球经济复苏力度低于预期；L3-L4智能化技术创新低于预期；全球新能源渗透率低于预期；地缘政治不确定性风险增大。