申万宏源：Q3A股毛利率保持平稳 资本和人力开支放缓下更加注重分红回购

　　申万宏源发布研报称，24Q3A股(剔除金融和三桶油)毛利率保持平稳，但ROE下行至20Q1低点附近，杜邦三因子依然承压。从指数角度上看，Q3各大宽基指数和板块营收和利润增速多数回落，仅上证50和沪深300营收降幅未进一步扩大，绝对增速上仅创业板营收和创业板指利润增速为正。此外，在资本开支和费用支出放缓背景下，上市公司更加注重投资者回报，分红回购逐渐成为主流，年内分红回购达到历史最高。

　　申万宏源主要观点如下：

　　 A股24Q3盈利营收继续下行，营收和净利润增速均为负增长，ROE下行至20Q1低点附近

　　成长性：本轮A股(非金融和“三桶油”，不含北交所，以下如无特殊说明均为此口径)扣非净利润增速高点出现在21Q1(140.5%)，持续下行8个季度后于23Q1见底(-11.8%)。此后降幅收窄并持续回升4个季度至24Q1(-3.5%)，但近两个季度再度走弱，至24Q3回落至-7.8%。本轮A股营收增速高点出现在21Q1(44.8%)，截至24Q3已连续下行14个季度，且降幅扩大0.5个百分点至-1.5%。

　　24Q3A股扣非净利润TTM亏损的企业比例达到32.5%，仅次于2008-2009年。24Q3A股利润和营收单季环比增速均弱于2010年来季节性均值：24Q3扣非净利润和营业收入单季环比增速分别为-8.2%和-2.1%，分别低于季节性3.8和1.9个百分点。考虑到中报环比已经弱于历年季节性，较低基数上三季度单季环比增速依然偏弱。

　　盈利能力：A股(剔除金融和三桶油)毛利率保持平稳，但ROE下行至20Q1低点附近，杜邦三因子依然承压。24Q3A股毛利率TTM与上个季度17.4%基本持平，自23Q2以来已修复5个季度。本轮净利润增速回落拖累ROE修复进程，ROE在2023年下半年短暂回升后再度回落，由23Q4的7.5%下降至24Q3的6.8%，处于2010年来3%分位，已接近20Q1低点的6.7%。

　　不同板块的盈利情况对比：三大板块利润和营收增速放缓，科创板(剔除光伏)保持正增长且ROE率先触底回升。

　　主板(非金融和“三桶油”，下同)24Q3扣非净利润和营收降幅继续扩大，增速分别下降1.8和0.4个百分点至-7.3%和-1.8%。创业板24Q3扣非净利润增速下行4.2个百分点转负至-3.8%，营收增速也回落1.0个百分点至1.9%。科创板24Q3扣非净利润和营收增速分别继续下行8.9和3.8个百分点至-35.4%和-0.8%，营收增速转负，但剔除光伏口径下利润和营收分别有23.0%和4.5%的正增长。主板和创业板24Q3ROE(TTM)仍在下行中，均下滑0.2个百分点，分别录得7.2%和5.9%，科创板ROE(TTM)与上个季度3.4%基本持平，若剔除光伏，其他科创板企业ROE(TTM)回升0.4个百分点至3.4%，追平板块整体。

　　从指数角度上看，24Q3各大宽基指数和板块营收和利润增速多数回落，仅上证50和沪深300营收降幅未进一步扩大，绝对增速上仅创业板营收和创业板指利润增速为正。盈利能力上，上证50、创业板指和科创50毛利率修复，上证50、沪深300和主板ROE回升，其余指数和板块的毛利率和ROE回落。

　　供给端增速继续放缓，企业注重分红回购：

　　规模以上工企产成品补库放缓，A股整体库存去化。2024年以来规上工企产成品存货温和回补，至2024年9月回升至4.6%。但由于年内利润增速拐头向下，工业企业更多是被动补库，且考虑到价格端PPI回升因素，实际库存回补较慢。A股存货同比增速23Q1首次进入负增长区间，至24Q3降至-3.9%，处于历史绝对低位。24Q3库销比降至25.7%，处于2010年来16%分位。

　　资本开支、在建工程和固定资产相继进入下行期，企业人员扩张速度来到历史低位。24Q3A股资本开支和在建工程同比增速继续下行，未来转固压力继续下降，固定资产同比已连续回落3个季度。A股公司支付员工现金累计同比在21Q1和资本开支增速同步达到高点，但疫情后并未和资本开支同步反弹，到24Q3已趋势性下降14个季度至5.7%。A股公司员工人数增速于22Q2见到5.6%的高点，先于在建工程和固定资产增速见顶，当前增速中枢降至2.3%左右的平台位置。

　　费用端：企业支出偏弱，财务费用增速低基数作用下冲高但占营收比例稳定。企业支出意愿处于低位，24Q3三项费用占营业收入比重为10.6%，较24Q2提升0.1个百分点，考虑到营收进入负增长区间，三项费用支出依然偏弱。

　　资本开支和费用支出放缓背景下，上市公司更加注重投资者回报，分红回购逐渐成为主流，年内分红回购达到历史最高。2024年A股已公告或实施的分红案件共4703次，分红总额超2万亿元。同期有2026家A股公司回购股份，累计金额1495亿元，相比2023年全年回购金额提升63.3%。

　　现金流：延续净流出，经营回款压力仍存。

　　24Q3经营性净现金流TTM同比降幅收窄4.7个百分点至-8.4%，同时合同负债和预收账款累计同比降幅收窄1.4个百分点至-13.9%，表明新签订单所收资金一定程度上改善了经营性现金流。24Q3投资性净现金流TTM同比增速转负，且筹资性净现金流流出幅度收窄，反映企业投融资边际修复，但绝对增速来看依然较弱。

　　申万宏源指出，A股24Q3现金及现金等价物期末存量增速连续3个季度负增，收现比虽小幅回升但主要源于营收增速下滑转负。除了当期现金收入之外，从企业应收款未来回款角度看，A股应收票据和应收账款周转率TTM自21Q3高点后已下行三年，但央国企和民企的差距在缩小。

　　风险提示：全球经济增长不及预期；全球政治周期和地缘风险对行业基本面的扰动；财报数据具有一定滞后性，不代表未来趋势。